Balanços da semana

Itaú (ITUB4) está entre apostas da MOS Capital para Bolsa brasileira; veja outras

A boa e velha discussão entre valor e crescimento faz parte do cotidiano dos profissionais do mercado financeiro. As oportunidades, em maior ou menor medida, sempre estão sobre a mesa. No caso da MOS Capital, elas aparecem tanto no Itaú como na Amazon, com teses bem diferentes — e múltiplos bem distantes, também.

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A casa, antiga Teorema, de Guilherme Affonso Ferreira, segue o value investing mas também abre margem para explorar investimentos um pouco fora da caixa para os adeptos de Benjamin Graham. “O valor está em comprar algo por menos do que ele vale”, diz Fernando Fanchin, sócio da MOS Capital.

A MOS possui produtos voltados apenas para o mercado local, um híbrido entre Brasil e Estados Unidos, e outro voltado para mercados desenvolvidos — com foco no norte-americano.

Enquanto o S&P 500 renova máximas, o Ibovespa derrapa e cai quase 10% no acumulado de 2021. Fanchin ressalta que uma posição fora do País deve ser estratégica e estrutural para todos os investidores. Principalmente em épocas de volatilidade por aqui, como veremos nos próximos 12 meses. 

Confira os principais trechos da entrevista do Suno Notícias com o sócio e portfolio manager da MOS Capital.

Fernando Fanchin, sócio e portfolio manager da MOS Capital. Foto: Divulgação
Fernando Fanchin, sócio e portfolio manager da MOS Capital. Foto: Divulgação

Fale um pouco do seu trabalho e qual é a filosofia da MOS Capital.

Eu trabalho com gestão de investimentos há mais de 15 anos. Na primeira metade deste período, fiz parte da Rio Bravo Investimentos, onde fui sócio, um dos responsáveis pela gestão de renda variável.

Após isso, me juntei à gestora Teorema, que já havia sido sócia da Rio Bravo. Ela ainda era uma gestora familiar, ligada ao Guilherme Affonso Ferreira [um dos maiores investidores da Bolsa brasileira]. Ele já estava afastado do dia a dia da gestora e precisava de alguém para tocar a gestão de uma forma mais processual. 

Eu cheguei com o mandato de implementar um processo de investimento vencedor. Fomos construindo nosso time, treinando analistas, mas ainda éramos uma gestora familiar. No ano passado, entendemos que a Teorema poderia se tornar uma gestora de mercado. 

Abrimos a sociedade, captamos recursos e realizamos uma reestruturação bem completa. Mas, na prática, os fundos que temos aqui operam desde 2016. Os fundos estão indo para o sexto ano de cota.

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Trata-se de uma filosofia de longo prazo, calcada nos fundamentos das empresas, mas não é um buy and hold propriamente dito. Gostamos de olhar empresas com mais previsibilidade e geração de caixa mais consistente, mas que também olha para crescimento com vantagem competitiva relevante.

No dia a dia, acabamos incluindo e retirando poucos ativos nos fundos. Mas, o tamanho dessas posições acaba sendo bastante alterado. O valuation é o nosso guia, tanto para Brasil como o global.

Small caps, large caps, crescimento: o que a MOS Capital olha?

Costumamos dizer que somos um “all caps”, temos desde empresas muito grandes, como Itaú (ITUB4), B3 (B3SA3), Rumo (RAIL3), até bem menores, como a Iochpe-maxion (MYPK3) e Camil (CAML3).

Não descemos muito como microcap, mas via de regra empresas com mais de R$ 1 milhão em liquidez por dia e market cap acima de R$ 500 milhões, nós olhamos. Essa referência serve para Brasil.

Nos Estados Unidos, olhamos apenas as maiores companhias. Se formos abrir para empresas maiores que US$ 50 bilhões, por exemplo, o universo é imenso. Não tem como olhar tudo.

O S&P 500 tem renovado máximas históricas. Como vocês se posicionam lá fora?

No mercado exterior, a discussão entre value investing e growth investing é intensa, mais do que aqui. Nos últimos cerca de 10 anos, esse foi o tema do mercado.

O que fazemos é procurar manter um equilíbrio, mas tendendo para valor. Por conta disso, nos últimos meses, acabamos não sentindo tanto as quedas do S&P 500 (as quais já foram recompostas), mas nos últimos anos, sim, acabamos ficando para trás.

Nossas principais posições são:

  • Berkshire Hathaway;
  • Citi;
  • Disney;
  • Johnson & Johnson;
  • Amazon.

A Amazon é a menor e a mais nova das posições. Ela acabou não caindo tanto do começo do ano para cá, mas vimos uma oportunidade de entrada. Gostamos das FAANGs, mas preferimos ficar de olho. 

No caso da Disney, a parte do streaming (que concorre diretamente com a Netflix), já é muito relevante. Hoje, o valor de mercado da empresa está em US$ 308 bilhões e entendemos que metade disso é atribuída à Disney+. Conseguimos classificar a empresa praticamente como tech. 

A empresa vai se beneficiar cada vez mais da reabertura dos negócios tradicionais, mas por outro lado o streaming está dando uns tropeços. Até achamos que em pouco tempo ela irá para um bom ponto de compra novamente.

No caso da Amazon, qual é o racional? Se o olhar está em busca de valor, está negociando a múltiplos altos

Temos essa discussão aqui dentro. Com base no que acreditamos, no que grandes investidores dizem e nos nossos estudos, chegamos a uma conclusão muito próxima do que o Howard Marks diz. 

Ele diz que, no fim do dia, o valor está em comprar algo por menos do que ele vale. E quem disse que não conseguimos estimar com razoável acurácia algo que cresça muito rápido? 

É muito mais difícil, tem seus riscos, mas gastamos bastante tempo na análise qualitativa e alocamos uma posição pequena. Mantemos sob controle o tamanho da companhia em nosso portfólio.

A mesma discussão surgiu aqui no Brasil, quando tivemos de escolher entre XP e Mercado Livre, ambas ótimas companhias que negociam a preços altos. Aliás, depois de olhar MELI34, acho que a Amazon está barata.

Pouco antes de abrirmos a posição na varejista, os múltiplos da Disney inclusive eram ainda maiores que os da Amazon, justamente por esse aspecto voltado à tecnologia. Não faria sentido excluirmos a empresa exclusivamente por esse fator.

Essa dualidade também chega ao Nubank, que parece supervalorizado, mas que teve um aporte de Warren Buffett e está chegando à Bolsa. O que vocês pensam sobre o case?

É importante lembrar que a Berkshire possui outros managers que não são Buffett e Charlie Munger. Até onde eu fiquei sabendo, o investimento no Nubank foi feito por algum deles. Não é exatamente a decisão dos cabeças da holding. 

Já paramos para pensar sobre o Nubank. Lá atrás, achávamos que o negócio não ia parar de pé. Depois, quando se consolidou, achávamos muito caro, e aí veio uma nova rodada de investimentos e pagou mais ainda.

Claro, ainda não tivemos a oportunidade de analisar a fundo, já que alocamos exclusivamente em empresas listadas, mas estamos, no mínimo, abertos a entender melhor o caso — assim como o de outros bancos digitais, como Inter (BIDI4).

Não é um tipo de investimento tão usual para nós, mas quando estiver no mercado vamos ter que sentar para estudar.

O que temos que tomar cuidado é que já existiram casos similares. A Stone — que também recebeu um aporte do Buffett — chegou ao mercado norte-americano com múltiplos exorbitantes. As ações já dividiram por três.

Enquanto os EUA renovam picos, o Brasil derrapa. Como a MOS Capital aloca recursos por aqui?

No fundo exclusivamente brasileiro, estamos bastante comprados. Os últimos meses foram bem difíceis porque nossas posições estavam fora de moda. Todo mundo só queria comprar Vale (VALE3) e tecnologia, e aguentamos aqui com os papéis menos atrativos.

Além das que eu já citei, também temos Energisa (ENGI11), Eneva (ENEV3). Coisas mais ligadas à economia local. De um tempo para cá, nosso resultado foi positivo relativamente, ou seja, caiu menos que o índice — embora ainda continuemos atrás do Ibovespa. Acredito que vamos terminar o ano à frente. 

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Hoje, estamos com 99% deste fundo alocado. Mas, pensando no cenário dos próximos 12 meses, cogito “desalocar” nossas posições conforme elas vão andando. Acho que nos próximos meses haverá janelas para isso, em algumas das nossas empresas. 

Acho que daqui pra frente haverá muita volatilidade em função do que acontece em Brasília. A agenda eleitoral já está na rua, com risco fiscal descontrolado e inflação em alta. O cenário, com certeza, abrirá janelas para desfazimento de posições e até montagem de proteções.

Ainda não nos preocupa — vide os 99% alocados atualmente — mas manteremos no radar uma diminuição das proteções. A nossa cabeça é de que haverá, sim, volatilidade, embora boa parte disso já tenha chegado. 

O Brasil é sinônimo de commodities. Como vocês se posicionam em relação a isso?

O nosso processo de investimento acaba nos desviando um pouco das commodities. Não é algo intencional, mas como procuramos previsibilidade de geração de caixa e retorno sobre capital mais alto, por exemplo, acabamos não encontrando isso nas commodities.

Eventualmente, podemos nos convencer do contrário, mas não costuma acontecer, sobretudo porque nosso modelo mental é bottom up

Mas, temos empresas expostas a commodities agrícolas de forma direta. Um exemplo é a Rumo, que está exposta ao preço da soja e milho e aos volumes da matéria-prima. A Camil está exposta ao ciclo do arroz, mas consegue em boa medida suavizar a volatilidade e cobrar pela marca.

A M.Dias Branco (MDIA3) sofre pressão dos custos do trigo, que tem subido bastante e apertado as margens da empresa, que consegue repassar aos clientes no longo prazo.

Eu prefiro investir em empresas que não controlam o preço do que vendem. A maior parte das commodities também é concentrada na China, que está visivelmente desacelerando. Falar isso pode fazer sentido agora, mas há seis meses era incomum.

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Nesse sentido, a China em menor ritmo preocupa na visão de vocês?

Não vemos com grande preocupação. A desaceleração não deve ser catastrófica e não afetará o sistema como um todo. Assim como no restante do mundo, acho que o ritmo diminuirá significativamente.

Porém, vale ressaltar o que mostra nossa filosofia de investimento. Especificamente sobre commodities, é melhor estar alocado nas agrícolas do que nas metais. A economia pode desacelerar e, consequentemente, tombar o aço e o minério de ferro, mas os chineses não vão deixar de consumir e terão de engordar os rebanhos. Soja e milho serão necessários.

No começo do ano, o setor de saúde era o queridinho da Bolsa e os bancos estavam entre os esquecidos. Isso mudou para vocês?

 No setor de saúde, gostávamos de Fleury (FLRY3). Estava barata e encontrávamos valor, mas acabou sofrendo desde então. Algumas companhias do setor, como Hapvida (HAPV3), Intermédica (GNDI3) e SulAmérica (SULA11), pareciam caras e agora estão começando a ficar em preços atrativos. 

Estamos olhando com carinho. Nos últimos meses, tem nos chamado mais atenção do que os bancos, inclusive. 

No setor bancário, o nosso favorito sempre foi o Itaú, por tudo o que é e o que fizeram. A nossa visão, contudo, não era construtiva em função do crescimento que deixou de aparecer; da competição agressiva dos players digitais. 

O banco já foi uma posição maior no portfólio da MOS Capital, mas entendemos que ainda está possui uma relação entre o risco e o retorno atrativa. Em época de alta das taxas de juros, o Itaú é um bom cavalo para se montar.

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Jader Lazarini

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