Um governo fiscalmente responsável?

O resultado apertado da eleição presidencial deverá resultar em um governo de coalizão no qual o centro do espectro político, em especial PSDB e PMDB, estará representado por ideias e pessoas. O Congresso, os governadores do Sudeste e os apoios dos partidos devem levar a uma visão econômica ortodoxa.

O desempenho mais forte do que o esperado de Bolsonaro deixa o Brasil dividido politicamente. Mas as condições iniciais do terceiro mandato de Lula são diferentes de 2022, tanto em termos de cenário global como em termos de ajuste fiscal.

O novo governo não pode repetir os equívocos do segundo mandato do ex-presidente e de Dilma Rousseff na macroeconomia e no campo regulatório, pois isso colocaria a estabilidade econômica brasileira em risco.

Por isso, espera-se um governo economicamente de centro. Entendemos que Lula buscará alguém para servir de negociador no Ministério, ou seja, um articulador para montar uma boa equipe e isolá-la das pressões e do fogo amigo.

A alta de juros nos Estados Unidos mudou o ambiente indulgente dos mercados em relação às expansões fiscais que prevaleceram entre 2010 e 2021. Na Inglaterra, o governo de Liz Truss durou apenas 45 dias depois de enveredar pelo populismo tentando evitar o necessário ajuste fiscal.

Lula sabe disso e é pragmático, fazendo seu desafio desviar da armadilha de trazer de volta as ideias e indivíduos associados à nova Matriz Econômica do período 2005-14, cujo fracasso gerou a maior recessão da história do país e única endógena.

O desafio fiscal também é consideravelmente mais complexo. Diferentemente de 2002, quando herdou o ajuste feito e só teve que perseverar, dessa vez a herança reflete a competição populista que caracterizou a campanha eleitoral.

O Brasil tem uma dívida grande, cara e curta, e a reação do mercado ao populismo na Inglaterra deixou uma lição valiosa. Paradoxalmente, as piores condições de contorno praticamente inviabilizam qualquer caminho que não assegure um superávit primário de, no mínimo, 1% do PIB em 2024, condição para que a relação dívida/PIB não seja explosiva.

Nos mercados, nossa expectativa é de que, assegurada uma conduta fiscal adequada no Brasil, a percepção do fim do ciclo de aperto de juros pelo Federal Reserve (Fed) nos Estados Unidos, esperada para o primeiro trimestre de 2023, tende a trazer um fluxo de recursos capaz de gerar uma alta significativa dos ativos brasileiros – desde que, conforme dito anteriormente, exista equilíbrio nas contas públicas.

No exterior, a continuidade das surpresas inflacionárias com o núcleo do CPI acima do esperado e geração de empregos aquecida – com níveis de desemprego nas mínimas históricas – mantiveram a curva de juros americana pressionada.

As Treasuries de dois e dez anos subiram 20 bps e 22 bps e atingiram os patamares de 4,49% e 4,05% ao ano, respectivamente, no final de outubro.

A percepção de que a campanha de alta de juros terminará com os Fed Funds em pelo menos 5% ao ano deveria manter os títulos de dez anos na faixa de 4% e 4,50% ao ano nos próximos meses.

Nas bolsas globais, os resultados das empresas acima das expectativas dos analistas e indicadores favoráveis da economia americana favoreceram a classe de ativos. O S&P 500, Dow Jones e Nasdaq subiram 8%, 14% e 3,9% respectivamente em outubro.

As incertezas geopolíticas e o corte de produção feito pela OPEP fizeram o preço do petróleo (WTI) subir 9,9% e atingir o patamar de US$ 86,5 o barril. O minério de ferro e o cobre, refletindo a manutenção de restrições devido à covid-19 e ausência de medidas de estímulo na China, caíram 17,4% e 1,1%.

O DXY caiu 0,5% em outubro, mas acumula forte alta de 16,6% no ano. Por outro lado, o ouro recuou 1,6% no período e acumula queda de 10,7% em 2022.

No mercado doméstico, a definição das eleições e a confirmação de um governo de centro juntamente com a trajetória de desinflação favorável nos próximos meses deverá elevar a precificação de cortes em 2023 e 2024, o que beneficiará os principais vértices de janeiro de 2024 e janeiro de 2025.

Na renda fixa doméstica, a dinâmica favorável da inflação e nossa expectativa de antecipação dos cortes que devem ser mais intensos que o esperado pelo mercado geram uma percepção de prêmio na curva.

Isso justifica posições aplicadas em contratos futuros de DI Janeiro 2024 e Janeiro 2025. A expectativa de alta dos juros das Treasuries de dez anos também tende a favorecer alocações em contratos futuros de janeiro de 2027.

Nos fundos imobiliários, a expectativa de cortes de juros e redução de risco mantêm a atratividade dessa classe de ativos com fundos de tijolo negociando com maiores descontos, gerando interesse renovado por parte dos investidores.

No mercado de renda fixa global, as surpresas inflacionárias e o mercado de trabalho aquecido reforçam a expectativa de elevação dos Fed Funds para pelo menos 5% ao ano, o que reforça a tese de posições tomadas em Treasuries de dois e dez anos.

Além disso, a expectativa da manutenção da postura hawkish do Federal Reserve mantém um viés positivo para o dólar frente ao euro.

No caso do real, a conclusão da eleição juntamente com a expectativa do anúncio da nova equipe econômica convidam o investidor a ter uma postura neutra em relação à moeda brasileira.

Na renda variável, o aperto da liquidez e a expectativa de menor crescimento global reduzem a valorização das empresas de commodities. O resultado eleitoral aumenta a probabilidade de políticas que sejam benéficas para empresas ligadas à educação, consumo e construção civil.

Por outro lado, companhias estatais possuem menor expectativa de valorização pela incerteza de como serão administradas.

Nas bolsas globais, a expectativa de elevação de juros pelo Fed justifica uma posição vendida em S&P 500 com alvo em torno de 3.500 pontos.

O crescimento moderado da economia chinesa no terceiro trimestre seguido de medidas de restrição contra a covid-19 e ausência de estímulos do governo preocupam e também convidam os investidores a se posicionarem contra o MSCI de emergentes.

Nas commodities energéticas, os cortes de produção anunciados pela OPEP e o início do inverno no hemisfério norte apontam para a manutenção de posição comprada no petróleo.

Nas metálicas, um menor crescimento da economia global e a frustração com relação ao anúncio de medidas de estímulo pela China sugerem uma postura neutra.