SNEL11 desafia “fetiche” do P/VP e enfatiza importância de observar retorno real
Ao mesmo tempo em que atrai cada vez mais investidores interessados em novos paradigmas de geração de energia, o SNEL11, fundo imobiliário da Suno Asset que investe na gestão de usinas solares, se mostra pronto para desafiar uma das métricas mais comuns do mercado de FIIs, a relação P/VP.
O indicador é usado como bússola para avaliar se um fundo imobiliário está “caro” ou “barato”, a partir de uma conta simples: a divisão do valor de mercado de um ativo e seu valor patrimonial por cota (VPC). Se esse resultado está acima de 1, o FII está em sobrepreço; se ficar abaixo, está “descontado”.
A Suno Asset, no entanto, defende que a métrica P/VP é insuficiente para avaliar fundos cuja lógica de geração de valor vai além do ativo imobiliário tradicional — lajes, galpões e CRIs. O CIO da gestora, Vitor Duarte, explica por que essa leitura, no caso do SNEL11, é técnica e conceitualmente equivocada.
“O valor patrimonial do SNEL11 reflete o custo histórico dos ativos, ou seja, o preço pago pelas usinas solares, e não o valor de mercado ou a capacidade econômica de geração de caixa desses empreendimentos”, explica o executivo. Segundo ele, é o mesmo equívoco de “avaliar uma hidrelétrica pelo custo do concreto, ignorando o potencial de geração de caixa livre aos cotistas que ela gera”.
Vale lembrar que os ativos do fundo são reavaliados anualmente por empresas especializadas, conforme exige a regulação do mercado de FIIs. “No caso da primeira emissão, por exemplo, as usinas foram avaliadas por auditoria independente, e os laudos confirmaram que os ativos valem mais do que o custo histórico registrado na contabilidade”, explica Guilherme Barbieri, head do SNEL11. “Ou seja, mesmo do ponto de vista patrimonial, o fundo tende a refletir uma valorização ao longo do tempo.”
SNEL11 x P/VP: “Indicador não mostra atratividade”, diz gestor
Vitor Duarte explica que o P/VP, enquanto métrica contábil, “pouco diz sobre a atratividade econômica do fundo”. O que realmente importa para o investidor é o retorno implícito no preço de mercado, expresso pela taxa interna de retorno (TIR) e pelo dividend yield recorrente.
Com base nas distribuições realizadas recentemente, de R$ 0,10 por cota ao mês, o SNEL11 entrega atualmente um dividend yield real de 14,74% ao ano, impulsionado pelos contratos de longo prazo atrelados à inflação, típicos de projetos de geração distribuída. “É um retorno difícil de se encontrar na indústria de FIIs, até mesmo nos ativos negociando abaixo do valor patrimonial”, diz o CIO.
A conta, segundo ele, é clara: no fechamento de 15 de maio de 2024, com o SNEL11 cotado a cerca de R$ 8,60 e um valor patrimonial contábil de R$ 8,10, o investidor estaria comprando o fundo a um prêmio de 6,2%. Ainda assim, com o fluxo atual de dividendos, a taxa de retorno real projetada continua amplamente acima da média do setor.
“Esse tipo de retorno real, com contratos longos, atrelados à inflação, é muito difícil de replicar no mercado atual. E isso é o que importa no fim do dia: quanto de caixa o fundo consegue gerar para os cotistas,” completa Guilherme Barbieri.
Mais do que uma provocação ao status quo, a defesa da Suno Asset é um chamado à sofisticação analítica. Em tempos de juros reais elevados e reprecificação estrutural de ativos, olhar apenas o P/VP de um FII é como julgar um livro pela capa: ignora completamente o conteúdo que realmente determina seu valor.
Se o SNEL11 marca uma nova fase para os fundos imobiliários, em que infraestrutura, energia limpa e retorno real ganham protagonismo, a superação do fetiche contábil do P/VP talvez seja o primeiro passo para construir uma indústria mais madura e menos míope.
