Selic e arcabouço fiscal: quais as condições para os juros caírem?

Nas últimas semanas, as discussões em torno do novo arcabouço fiscal e da direção da política monetária adotada pelo Banco Central tomaram o centro do noticiário. O projeto foi bem recebido pelo mercado e a dúvida que paira no ar agora diz respeito ao documento final a ser aprovado pelo Legislativo e, obviamente, em relação à sua execução pelo governo.

Antes de discorrer sobre o tema, porém, é importante entender o contexto global. Isso porque as decisões de juros nos Estados Unidos e o acompanhamento da atividade chinesa, por exemplo, são elementos fundamentais para a tomada de decisão nos investimentos atualmente.

Feita esta introdução, o primeiro ponto a ser observado pelos investidores diz respeito à condução da política monetária nos EUA. Em maio, daqui a poucos dias, o Federal Reserve (Fed) anunciará a nova taxa dos Fed Funds, que atualmente encontra-se no patamar de 5,0%. As projeções do mercado apontam para uma nova alta de 25 bps, concluindo o período de elevação em 5,25% ao ano.

A mudança ocorrida entre a última reunião e a próxima tem como pano de fundo a crise bancária vivida pelos norte-americanos. Com este novo fator, parte do aperto monetário foi substituído por uma possível contração de crédito.

Ou seja, para controlar a inflação, o instrumento utilizado pelo Fed no momento são os juros e, para atenuar os problemas com os bancos, linhas de liquidez. Esta ideia é bastante positiva uma vez que, ao anunciar que tem utilizado ferramentas diferentes para problemas distintos, o Federal Reserve ajuda a diminuir as chances de ruídos nos mercados.

Outro ponto de atenção diz respeito ao fato de que os agentes já começam a considerar cortes nas taxas dos Fed Funds como algo provável no final de 2023 e isso tem se refletido na curva. Nosso cenário base é de manutenção das taxas de juros pelo Fed ao longo do segundo semestre deste ano, e somente uma contração da atividade nesse período poderia antecipar os cortes.

Por outro lado, a economia chinesa mostra sinais fortes de recuperação, com as projeções de crescimento sendo revisadas para cima. O PIB do primeiro trimestre veio com expansão de 4,5% em termos anuais e após a divulgação, nossa projeção para o crescimento de 2023 foi revisada de 5,8% para 6,0%.

Tal movimento é bastante interessante uma vez que a atividade da China segue um descompasso em relação ao cenário para Estados Unidos e Europa, que têm registrado desaceleração. Em outras palavras, a Ásia tem demonstrado sinais positivos enquanto a principal economia do ocidente, ao lado do velho continente, mostra menos força.

A grande dúvida, neste sentido, diz respeito ao tamanho da contração da economia norte-americana. Uma parte dos agentes de mercado trabalham com a expectativa de recessão na virada do ano ou no início de 2024.

Avaliamos que esta probabilidade no curto prazo é relativamente baixa, pois as famílias e as empresas estão com os balanços equilibrados e não há sinais de endividamento excessivo. O desenho mais provável é de um soft landing, ou seja, de uma desaceleração mais suave. Entretanto, o grande risco para a economia global é que isso evolua para o chamado hard landing, com uma queda de atividade mais abrupta.

Neste ponto, é importante dizer que o mais correto para o investidor agora é esperar cortes de juros em algum momento entre o segundo e o terceiro trimestre de 2024. Por isso, os grandes temas a partir da segunda metade de 2023 devem ser: 1, a questão dos cortes a serem promovidos pelo Fed e, 2, o desenho da desaceleração da atividade nos Estados Unidos.

Olhando para o Brasil, especialmente para o arcabouço fiscal, vimos a apresentação de um desenho que não foi o ideal, mas que, de certa forma, atua para minimizar o cenário de cauda de trajetória explosiva da dívida.

Os pontos mais interessantes de serem destacados, além do citado acima, é que os gastos não estão ligados ao crescimento do PIB, mas, sim, ao desempenho das receitas. Desta forma, ainda que o passivo público suba ao longo do tempo, o projeto apresentado pelo governo ajuda a dar previsibilidade e transparência ao tema.

Dito em outras palavras, algo que o mercado não gosta é da imprevisibilidade. Isto deixa uma incerteza muito grande e a falta de um parâmetro sobre o qual os agentes econômicos possam trabalhar para a tomada de decisão prejudica muito o ambiente de negócios, seja na bolsa ou fora dela.

Por outro lado, a ideia da obtenção do resultado primário positivo ao longo do tempo indica para o Banco Central que os impulsos fiscais estão diminuindo e isso abre espaço para, em algum momento ao longo do segundo semestre de 2023, um corte de juros, considerando que a inflação estará em trajetória de convergência para as metas no horizonte relevante para a política monetária, ou seja, o período que inclui o ano de 2024 e, em menor grau, o de 2025.

Em nosso cenário, esperamos cortes a partir da reunião do Copom de setembro, com novas reduções nas duas reuniões subsequentes.

É esperar para ver.

Até a próxima e bons negócios!