{"id":377150,"date":"2023-03-17T08:00:00","date_gmt":"2023-03-17T11:00:00","guid":{"rendered":"https:\/\/www.suno.com.br\/noticias\/colunas\/janize-vianasuno-com-br\/\/"},"modified":"2023-03-16T13:52:34","modified_gmt":"2023-03-16T16:52:34","slug":"distressed-ma","status":"publish","type":"suno_column","link":"https:\/\/www.suno.com.br\/noticias\/colunas\/bruno-muzzi\/distressed-ma\/","title":{"rendered":"Distressed M&A"},"content":{"rendered":"

Inauguramos essa coluna com um voo panor\u00e2mico sobre M&A para – a partir da\u00ed – abordar os principais temas em detalhes. O plano de voo original previa a abordagem do Distressed M&A<\/strong><\/em> um pouco mais \u00e0 frente. <\/p>\t

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\n\n\t\t\t\n\t\t\t\t\n\t\t\t\t\"Distressed\n\t\t\t<\/picture>\n\n\t\t\t
<\/figcaption>\n\t\t<\/figure>\n\t<\/div>\n\n\n\n\n\n\n

Em fun\u00e7\u00e3o dos recentes desafios que se descortinaram para empresas em situa\u00e7\u00e3o de estresse financeiro, como a Americanas, Oi, CVC, Light, etc, entendemos que antecipar a abordagem desse tema \u00e9 interessante para melhor contextualiz\u00e1-lo. Pode-se abrir um universo de oportunidades para distressed<\/em> M&A.<\/p>\n\n\n\n

O que \u00e9 Distressed<\/em> M&A? <\/h2>\n\n\n\n

Distressed<\/em> M&A \u00e9 a aquisi\u00e7\u00e3o de ativos ou participa\u00e7\u00f5es de empresas sob estresse financeiro<\/strong> (do ingl\u00eas \u201cfinancial distress\u201d<\/em> e portanto distressed<\/em> M&A). O estresse <\/em>financeiro pode ser configurado por uma simples dificuldade financeira da empresa (um descasamento tempor\u00e1rio entre receita e despesa), por uma situa\u00e7\u00e3o de insolv\u00eancia, quando as d\u00edvidas excedem o valor dos bens do devedor, ou por j\u00e1 estar submetida a processo de recupera\u00e7\u00e3o ou fal\u00eancia. <\/p>\n\n\n\n

Esses ativos podem ser (i) cr\u00e9ditos de pessoas f\u00edsicas, jur\u00eddicas e \u00f3rg\u00e3os p\u00fablicos; (ii) participa\u00e7\u00f5es societ\u00e1rias em outras sociedades; (iii) alguma unidade de produ\u00e7\u00e3o da empresa sob stress<\/em>; (iv) algum ativo espec\u00edfico, como im\u00f3vel, marca, etc; ou (v) a pr\u00f3pria empresa. <\/p>\n\n\n\n

Uma opera\u00e7\u00e3o recente e que merece destaque envolveu a aquisi\u00e7\u00e3o de ativos<\/strong> da Estre Ambiental (em recupera\u00e7\u00e3o judicial). A Orizon (empresa de gest\u00e3o de lixo) e a Jive (gestora de distressed assets<\/em>) pagaram 840 milh\u00f5es por aterros sanit\u00e1rios da Estre Ambiental, sendo que a Jive j\u00e1 havia adquirido com des\u00e1gio deb\u00eantures das institui\u00e7\u00f5es financeiras credoras da Estre. Como parte da estrat\u00e9gia para levantar esses recursos, a Orizon emitiu novas a\u00e7\u00f5es e as precificou com base na m\u00e9dia dos \u00faltimos preg\u00f5es e um pr\u00eamio de 16% em rela\u00e7\u00e3o ao pre\u00e7o de tela<\/a>.<\/p>\n\n\n\n

Como surgiu?  <\/h2>\n\n\n\n

A aquisi\u00e7\u00e3o de ativos em estresse<\/strong> <\/em>consolidou-se na d\u00e9cada de 1980 nos Estados Unidos, com a crise das associa\u00e7\u00f5es de mutu\u00e1rios para financiamento da casa pr\u00f3pria \u201cSavings & Loans\u201d. O Governo Americano, por interm\u00e9dio da Federal Savings and Loan Insurance Corporation<\/em> (FSLIC) precisou intervir em centenas de institui\u00e7\u00f5es financeiras e, posteriormente criou a Resolution Trust Corporation <\/em>(RTC) que assumiu esse encargo e passou a vender e gerir os ativos sob estresse <\/em>para investidores privados. <\/p>\n\n\n\n

Criou-se assim um novo nicho de mercado representado por ativos sob estresse com pre\u00e7os atrativos<\/strong> e expectativa de alta rentabilidade para investidores com apetite a risco. Com o tempo, bancos de investimentos tradicionais, fundos de investimentos especializados e empresas de um modo geral passaram a visualizar neste segmento uma oportunidade de neg\u00f3cio. <\/p>\n\n\n\n

O Brasil e os n\u00fameros<\/h2>\n\n\n\n

Aqui no Brasil esse mercado come\u00e7a a ganhar corpo a partir de 2000 com as apostas dos investidores internacionais (motivados pela desvaloriza\u00e7\u00e3o do real) e desde ent\u00e3o conquistando importantes avan\u00e7os para a negocia\u00e7\u00e3o de ativos de empresas submetidas a processos de insolv\u00eancia<\/strong>. <\/p>\n\n\n\n

Antigamente, o comprador de um ativo estava exposto \u00e0 responsabilidade sucess\u00f3ria dos passivos do vendedor. Com a Lei 11.101\/2005 (Lei de Recupera\u00e7\u00e3o e Fal\u00eancia), a aquisi\u00e7\u00e3o de unidades de neg\u00f3cio independentes passou a proteger o comprador da exposi\u00e7\u00e3o \u00e0 responsabilidade sucess\u00f3ria dos passivos do vendedor. <\/p>\n\n\n\n

Agora, com a Lei 14.112\/2020 (apelidada de reforma da Lei de Recupera\u00e7\u00e3o e Fal\u00eancia), a prote\u00e7\u00e3o ao comprador em rela\u00e7\u00e3o \u00e0 responsabilidade sucess\u00f3ria dos passivos do vendedor passou a ser oferecida nos casos de aquisi\u00e7\u00e3o de qualquer ativo n\u00e3o circulante, e n\u00e3o apenas nos casos de aquisi\u00e7\u00e3o de unidades de neg\u00f3cio independentes. <\/p>\n\n\n\n

Nos \u00faltimos 05 anos (de 2018 a 2022), 5.698 empresas ajuizaram pedido de recupera\u00e7\u00e3o judicial. Esses n\u00fameros representam uma m\u00e9dia aproximada de 1.140 procedimentos por ano e algo em torno de 95 empresas por m\u00eas, segundo dados do Serasa Experian.<\/p>\n\n\n\n

Quais os atrativos? <\/h2>\n\n\n\n

Esse \u00e9 um mercado que assume relevante fun\u00e7\u00e3o econ\u00f4mica na medida. A inje\u00e7\u00e3o de recursos novos no caixa das empresas em dificuldade <\/strong>ajuda na reestrutura\u00e7\u00e3o financeira da empresa (e qui\u00e7\u00e1 em sua recupera\u00e7\u00e3o), com a manuten\u00e7\u00e3o de todo o ciclo econ\u00f4mico com empregados, fornecedores, impostos e consumidores (concorr\u00eancia de pre\u00e7os). <\/p>\n\n\n\n

Para as empresas em dificuldade, as vantagens s\u00e3o expressivas: levantar recursos; retirar do portf\u00f3lio opera\u00e7\u00f5es pouco lucrativas e\/ou que consomem caixa; concentrar esfor\u00e7os no core business e\/ou atividades com melhores resultados. Para os investidores, \u00e9 na equa\u00e7\u00e3o \u201chigh risk high reward\u201d<\/em> que est\u00e1 o jogo.<\/p>\n\n\n\n

Quais as principais diferen\u00e7as e riscos de um Distressed<\/em> M&A. <\/h2>\n\n\n\n

As principais diferen\u00e7as entre um non-distressed<\/em> M&A e um distressed<\/em> M&A s\u00e3o: a din\u00e2mica da negocia\u00e7\u00e3o, pois deixa de ser bilateral entre vendedor<\/em> e comprador <\/em>e passa a envolver outras partes interessadas a exemplo de credores; o timing<\/em>, pois enquanto o vendedor<\/em> quer urg\u00eancia na venda, o comprador<\/em> quer tempo para avaliar o ativo; as aprova\u00e7\u00f5es pois al\u00e9m de eventual necessidade de aprova\u00e7\u00e3o por parte de \u00f3rg\u00e3os reguladores como CADE, ser\u00e1 necess\u00e1rio contar com a aprova\u00e7\u00e3o do juiz e\/ou credores. <\/p>\n\n\n\n

Os principais riscos de um distressed<\/em> M&A<\/strong> s\u00e3o: a opera\u00e7\u00e3o ser declarada nula ou ineficaz e o comprador absorver por sucess\u00e3o as obriga\u00e7\u00f5es e responsabilidades do vendedor. Esse \u00faltimo risco de sucess\u00e3o nas obriga\u00e7\u00f5es e responsabilidades do vendedor \u00e9 t\u00edpica de toda e qualquer aquisi\u00e7\u00e3o de ativos e\/ou participa\u00e7\u00e3o societ\u00e1ria, mas merece especial aten\u00e7\u00e3o em um distressed<\/em> M&A.  <\/p>\n\n\n\n

A opera\u00e7\u00e3o pode ser declarada nula nas seguintes situa\u00e7\u00f5es: (a) fraude a credor, o que pode ser configurada quando um devedor j\u00e1 insolvente \u2013 ou que passa a ser insolvente em decorr\u00eancia da opera\u00e7\u00e3o – promove conscientemente a redu\u00e7\u00e3o de seu patrim\u00f4nio sabendo prejudicar credor pr\u00e9-existente; (b) fraude \u00e0 execu\u00e7\u00e3o, o que pode ser configurada quando o devedor aliena ou onera bens enquanto tramita contra o mesmo uma a\u00e7\u00e3o judicial capaz de reduzi-lo \u00e0 insolv\u00eancia; (c) fraude contra a Fazenda P\u00fablica, o que pode ser configurada quando o devedor aliena ou onera bens estando em d\u00e9bito para com a Fazenda P\u00fablica, por cr\u00e9dito tribut\u00e1rio regularmente inscrito como d\u00edvida ativa; ou (d) inefic\u00e1cia de transa\u00e7\u00f5es feitas em desacordo com as regras previstas na Lei de Recupera\u00e7\u00e3o e Fal\u00eancia (Lei n\u00ba 11.101\/2005).  <\/p>\n\n\n\n

O comprador pode absorver por sucess\u00e3o as obriga\u00e7\u00f5es e responsabilidades do vendedor<\/strong> nas seguintes situa\u00e7\u00f5es: (a) sucess\u00e3o civil, pois o adquirente de estabelecimento responde pelo pagamento dos d\u00e9bitos anteriores \u00e0 transfer\u00eancia, desde que regularmente contabilizados (Artigo 1.146 do C\u00f3digo Civil); (b) sucess\u00e3o trabalhista, pois a altera\u00e7\u00e3o na estrutura jur\u00eddica da empresa n\u00e3o afetar\u00e1 os direitos adquiridos por seus empregados (Art. 10, 448 e 448-A da Consolida\u00e7\u00e3o das Leis Trabalhistas); (c) sucess\u00e3o fiscal, pois o adquirente de fundo de com\u00e9rcio ou estabelecimento que continuar a respectiva explora\u00e7\u00e3o responde pelos tributos decorrentes da atividade (Art. 133 do C\u00f3digo Tribut\u00e1rio Nacional); (d) sucess\u00e3o ambiental, pois a legisla\u00e7\u00e3o ambiental pune a atividade e imp\u00f5e uma obriga\u00e7\u00e3o de repara\u00e7\u00e3o que acompanha a propriedade em caso de transfer\u00eancia (Art. 14 da Lei 6.938\/81 e Art. 2, \u00a72\u00b0 da Lei 12.651\/12); e (e) sucess\u00e3o por atos de corrup\u00e7\u00e3o, pois as pessoas jur\u00eddicas s\u00e3o responsabilizadas objetivamente, nos \u00e2mbitos administrativo e civil, pelos atos lesivos contra a contra a administra\u00e7\u00e3o p\u00fablica praticados em seu interesse ou benef\u00edcio, exclusivo ou n\u00e3o (Art. 2\u00b0 da Lei 12.846\/2013). <\/p>\n\n\n\n

Como \u00e9 feita a aliena\u00e7\u00e3o dos ativos? <\/h2>\n\n\n\n

Se a empresa n\u00e3o ajuizou processo de recupera\u00e7\u00e3o, a aliena\u00e7\u00e3o de ativos \u00e9 livre. Contudo, se a empresa j\u00e1 ajuizou pedido de recupera\u00e7\u00e3o judicial, a aliena\u00e7\u00e3o de ativos n\u00e3o circulantes somente poder\u00e1 ocorrer se previsto no plano de recupera\u00e7\u00e3o judicial, aprovado por credores e homologado pelo juiz ou mediante autoriza\u00e7\u00e3o do juiz, depois de ouvido o Comit\u00ea de Credores. Encontre abaixo as particularidades de um Distressed M&A em diferentes cortes temporais. <\/p>\n\n\n\n

    \n
  1. Distressed<\/em> M&A sem processo<\/strong><\/li>\n<\/ol>\n\n\n\n

    Antes do ajuizamento de qualquer processo de recupera\u00e7\u00e3o da empresa, a aliena\u00e7\u00e3o de ativos \u00e9 livre e n\u00e3o depende de autoriza\u00e7\u00e3o de credores e\/ou da justi\u00e7a. A desvantagem \u00e9 porque a opera\u00e7\u00e3o \u00e9 despida das prote\u00e7\u00f5es legais que a Lei de Recupera\u00e7\u00e3o e Fal\u00eancia proporciona. Essas prote\u00e7\u00f5es legais podem evitar que a opera\u00e7\u00e3o seja declarada nula ou ineficaz e evitar que o comprador absorva por sucess\u00e3o as obriga\u00e7\u00f5es e responsabilidades do vendedor. <\/p>\n\n\n\n

    A reflex\u00e3o que o comprador costuma fazer aqui \u00e9 a seguinte: (a) optar por uma opera\u00e7\u00e3o c\u00e9lere, mas que exige uma due diligence<\/em> extremamente criteriosa para avaliar riscos e poss\u00edveis mitiga\u00e7\u00f5es; ou (b) aguardar o ajuizamento do processo de recupera\u00e7\u00e3o da empresa para garantir uma maior seguran\u00e7a jur\u00eddica \u00e0 opera\u00e7\u00e3o e um menor risco ao comprador. Um exemplo recente foi a aquisi\u00e7\u00e3o pela Votorantim e Ita\u00fasa da totalidade da participa\u00e7\u00e3o detida pela Andrade Gutierrez na CCR. Logo em seguida, a Andrade Gutierrez protocolou um pedido de recupera\u00e7\u00e3o extrajudicial para reestruturar sua d\u00edvida internacional. <\/p>\n\n\n\n

      \n
    1. Distressed<\/em> M&A na Recupera\u00e7\u00e3o Extrajudicial<\/strong><\/li>\n<\/ol>\n\n\n\n

      No caso de recupera\u00e7\u00e3o extrajudicial da empresa, mesmo ap\u00f3s o ajuizamento do pedido de homologa\u00e7\u00e3o do plano de recupera\u00e7\u00e3o extrajudicial, a aliena\u00e7\u00e3o de ativos tamb\u00e9m \u00e9 \u2013 a rigor \u2013 livre, n\u00e3o depende de autoriza\u00e7\u00e3o de credores e\/ou da justi\u00e7a e n\u00e3o depende de constar no plano de recupera\u00e7\u00e3o apresentado. <\/p>\n\n\n\n

      Contudo, se a opera\u00e7\u00e3o estiver prevista no plano de recupera\u00e7\u00e3o homologado, o comprador estar\u00e1 em melhor posi\u00e7\u00e3o. Recentemente, a Lei de Recupera\u00e7\u00e3o Judicial e Fal\u00eancia passou a estabelecer que a aliena\u00e7\u00e3o de bens, mediante autoriza\u00e7\u00e3o judicial expressa ou prevista em plano de recupera\u00e7\u00e3o judicial ou extrajudicial aprovado, n\u00e3o poder\u00e1 ser anulada ou tornada ineficaz. Com isso, a seguran\u00e7a jur\u00eddica da opera\u00e7\u00e3o \u00e9 preservada, mas o risco de sucess\u00e3o persiste. Veja artigos 66-A e 131 da Lei 11.101\/2005.  <\/p>\n\n\n\n

      3. Distressed<\/em> M&A na Recupera\u00e7\u00e3o Judicial<\/strong><\/p>\n\n\n\n

      No caso de recupera\u00e7\u00e3o judicial, ap\u00f3s o ajuizamento do pedido de recupera\u00e7\u00e3o judicial, a aliena\u00e7\u00e3o de ativos somente poder\u00e1 ocorrer se previsto no plano de recupera\u00e7\u00e3o judicial, aprovado por credores e homologado pelo juiz ou mediante autoriza\u00e7\u00e3o do juiz, depois de ouvido o Comit\u00ea de Credores. Veja artigo 66 da Lei 11.101\/2005. Aqui tamb\u00e9m se aplica a recente atualiza\u00e7\u00e3o da lei que passou a estabelecer que a aliena\u00e7\u00e3o de bens, mediante autoriza\u00e7\u00e3o judicial expressa ou prevista em plano de recupera\u00e7\u00e3o judicial ou extrajudicial aprovado, n\u00e3o poder\u00e1 ser anulada ou tornada ineficaz. Veja artigos 66-A e 131 da Lei 11.101\/2005. A diferen\u00e7a para a recupera\u00e7\u00e3o extrajudicial \u00e9 porque na recupera\u00e7\u00e3o judicial, al\u00e9m da seguran\u00e7a jur\u00eddica da opera\u00e7\u00e3o poder ser preservada, tamb\u00e9m \u00e9 poss\u00edvel resguardar o comprador do risco de sucess\u00e3o. <\/p>\n\n\n\n

      A lei prev\u00ea que se aliena\u00e7\u00e3o for realizada por meio de processo de concorr\u00eancia previsto na mesma lei, o objeto da aliena\u00e7\u00e3o estar\u00e1 livre de qualquer \u00f4nus e n\u00e3o haver\u00e1 sucess\u00e3o do adquirente nas obriga\u00e7\u00f5es do devedor, inclu\u00eddas, mas n\u00e3o exclusivamente, as de natureza ambiental, regulat\u00f3ria, administrativa, penal, anticorrup\u00e7\u00e3o, tribut\u00e1ria e trabalhista. Veja artigo 66 \u00a73\u00ba, 141 e 142 da Lei 11.101\/2005. Essa prote\u00e7\u00e3o s\u00f3 n\u00e3o se aplica se o comprador for s\u00f3cio da recuperanda, parente de s\u00f3cio da recuperanda, sociedade controlada pela recuperanda ou agente da recuperanda com objetivo de fraudar execu\u00e7\u00e3o. Veja artigo 141 da Lei 11.101\/2005. Um exemplo foi a venda pelo Grupo Odebrecht de sua controlada Odebrecht Ambiental para a canadense Brookfield. <\/p>\n\n\n\n

        \n
      1.  UPI – Unidade Produtiva Isolada<\/strong><\/li>\n<\/ol>\n\n\n\n

        Uma outra op\u00e7\u00e3o muito comum \u00e9 estruturar a opera\u00e7\u00e3o como uma aquisi\u00e7\u00e3o de unidade produtiva isolada (\u201cUPI\u201d), o que pode acontecer tanto na recupera\u00e7\u00e3o extrajudicial como na recupera\u00e7\u00e3o judicial. Nesta modalidade, o ativo da empresa recuperanda \u00e9 usualmente alocado em uma outra sociedade (nova ou j\u00e1 constitu\u00edda), de titularidade da recuperanda (movimento conhecido como \u201cdrop down<\/em>\u201d) e faz-se a aliena\u00e7\u00e3o desta sociedade como uma unidade produtiva isolada. Contudo, existe uma diferen\u00e7a marcante em se promover a aquisi\u00e7\u00e3o de uma UPI na recupera\u00e7\u00e3o extrajudicial e na recupera\u00e7\u00e3o judicial. <\/p>\n\n\n\n

        Na recupera\u00e7\u00e3o extrajudicial, a aquisi\u00e7\u00e3o de UPI goza de prote\u00e7\u00e3o contra a declara\u00e7\u00e3o de nulidade ou inefic\u00e1cia, se promovida de acordo com a lei, mas a prote\u00e7\u00e3o contra sucess\u00e3o n\u00e3o \u00e9 uma garantia expressa. A reda\u00e7\u00e3o original do cap\u00edtulo que trata dessa modalidade n\u00e3o regula a quest\u00e3o da sucess\u00e3o e n\u00e3o foi contemplado pela reforma da lei. Veja artigos 166 e 131 da Lei 11.101\/2005. J\u00e1 na recupera\u00e7\u00e3o judicial, a aquisi\u00e7\u00e3o de UPI goza de prote\u00e7\u00e3o contra a declara\u00e7\u00e3o de nulidade ou inefic\u00e1cia, se promovida de acordo com a lei e a lei determina expressamente que o objeto da aliena\u00e7\u00e3o estar\u00e1 livre de qualquer \u00f4nus e n\u00e3o haver\u00e1 sucess\u00e3o do arrematante nas obriga\u00e7\u00f5es do devedor de qualquer natureza, inclu\u00eddas, mas n\u00e3o exclusivamente, as de natureza ambiental, regulat\u00f3ria, administrativa, penal, anticorrup\u00e7\u00e3o, tribut\u00e1ria e trabalhista. Veja artigos 60, 131 e 141 da Lei 11.101\/2005. <\/p>\n\n\n\n

        Um exemplo foi a aquisi\u00e7\u00e3o pela Telef\u00f4nica Brasil S.A. da Garliava (controlada pela OI), por meio do qual a Telef\u00f4nica adquiriu a totalidade das a\u00e7\u00f5es de emiss\u00e3o da sociedade Garliava RJ Infraestrutura e Redes de Telecomunica\u00e7\u00f5es S.A. para a qual foi contribu\u00edda a Unidade Produtiva Isolada \u2013 UPI. <\/p>\n\n\n\n

        Conclus\u00e3o<\/h2>\n\n\n\n

        Entendemos que o melhor timing<\/em> para uma opera\u00e7\u00e3o de Distressed<\/em> M&A<\/strong> \u00e9 durante uma recupera\u00e7\u00e3o judicial. Com a reforma da Lei 11.101\/2005, promovida pela Lei 14.112\/2020, \u00e9 poss\u00edvel afastar os principais riscos, quais sejam: a opera\u00e7\u00e3o ser declarada nula ou ineficaz e o comprador absorver por sucess\u00e3o as obriga\u00e7\u00f5es e responsabilidades do vendedor. E isso tudo independe da opera\u00e7\u00e3o ser estruturada como UPI, constar em plano de recupera\u00e7\u00e3o aprovado ou ser implementada via autoriza\u00e7\u00e3o judicial.  <\/p>\n\n\n\n

        Este texto foi escrito em colabora\u00e7\u00e3o com Ricardo Thomazinho<\/strong><\/em><\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

        Inauguramos essa coluna com um voo panor\u00e2mico sobre M&A para – a partir da\u00ed – abordar os principais temas em detalhes. 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